Diese Grafik zeigt die größte Gefahr für Zooplus

Unglückliches Timing, oder? Am Tag, an dem mein Artikel über die Erfolgsserie von Zooplus AG (WKN:511170) veröffentlicht wird, bricht die Aktie um 10 % ein. Es ist aber eine gute Erinnerung daran, dass der Aktienkurs auch in die andere Richtung gehen kann, und der Grund für den Rückgang zeigt, worüber ich mir die meisten Gedanken mache: die Bruttomarge.

Schauen wir uns an, was genau im Quartalsbericht diesen Ausverkauf ausgelöst hat.

Starkes Umsatzwachstum …

Die Firma wächst weiterhin sehr stark: Im zweiten Quartal hat sich das Umsatz – ähnlich wie im ersten Quartal – um 34 % erhöht. Damit hat die Firma im ersten Halbjahr 344 Millionen EUR Umsatz erreicht und die Geschäftsführung hat die erhöhte Prognose von über 725 Millionen EUR Umsatz für das Gesamtjahr bestätigt.

Dieses Wachstum kommt teilweise aus Deutschland, wo sich die Wachstumsrate dieses Jahr beschleunigt hat. Die internationalen Märkte entwickeln sich aber auch positiv und der im Ausland erzielte Umsatzanteil ist von 69 % auf 72 % gestiegen. Die Kundenloyalität und die Wiederkaufrate sind weiterhin sehr positiv, was auch für die Zukunft sehr wichtig ist. Die Firma hat also ihre marktbeherrschende Position im Online-Handel für Haustierprodukte wieder bestätigt – und sogar verstärkt.

… aber nur geringe Gewinnverbesserung

Die Profitabilität hat aber die Umsatzentwicklung nicht widergespiegelt. Das Ergebnis vor Steuern ist im zweiten Quartal flach geblieben, was für das gesamte erste Halbjahr einer Steigerung von 10 % entspricht. Die Gewinnrate (vor Steuern) hat sich damit eigentlich von 1,3 % auf 1,1 % verschlechtert.

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Leider ist das keine neue Erscheinung: Zooplus konnte bisher das starke Wachstum nicht ausnutzen, um die Profitraten stark zu verbessern. Es ist nicht so, dass die Firma nicht an Effizienzsteigerungen arbeitet – ganz im Gegenteil. Die operativen Kosten für Logistik, Marketing, Verwaltung, Personal u.s.w. (also alle Kosten außerhalb der Materialkosten) sind viel langsamer gewachsen als der Umsatz und die relevante Kostenquote ist von 40,5 %  des Umsatzes in 2011 auf 28,6 % im ersten Halbjahr 2015 gesunken.

Wo liegt dann das Problem?

Die Bruttomarge sinkt weiter

Quelle: Zooplus Berichte

Wie die Grafik oben zeigt, liegt das Problem in der kontinuierlichen Reduzierung der Bruttomarge. Diese ist zwischen 2011 und 2015 von 39 % auf unter 30 % gesunken; das letzte Quartal lag noch niedriger auf 29,2 % – knapp 10 Prozentpunkte unter dem Niveau von 2011. Wegen diesem ständigen Margenrückgang kann man von der Effizienzsteigerung keine zusätzlichen Gewinne erwarten, da der größte Teil davon die reduzierten Margen kompensieren muss.

Es gibt drei Hauptgründe für die Reduzierung der Bruttomarge:

• Preissenkungen – die Firma erreicht eine hohe Wachstumsrate teilweise durch regelmäßige Preisanpassungen in einem wettbewerbsintensiven E-Commerce-Umfeld.
• Höherer Futteranteil – Zooplus möchte sich mehr auf die wiederkehrenden Kunden und den langfristigen Kundenwert konzentrieren und hat deshalb den Anteil des Futter-Bereichs zwischen 2011 und 2014 von 64 % auf 77 % erhöht. Futter hat aber eine niedrigere Marge im Vergleich zu anderen Produktkategorien wie zum Beispiel Zubehör.
• Starkes Wachstum der Discount-Marke – die Zweitmarke „bitiba“, die als Discount-Konzept vorgestellt ist, wurde inzwischen in elf Ländern eingeführt.

Was nun?

Zooplus bleibt immerhin eine interessante Anlageidee: Das Unternehmen hat eine dominante Position im europäischen Online-Markt für Haustierprodukte und wächst rasant. Trotzdem, die ständig sinkende Bruttomarge macht mich nachdenklich und stellt – zumindest für mich – in Frage, ob die Effizienzsteigerungen irgendwann in eine stark erhöhte Profitabilität umgesetzt werden können oder nicht.